良品铺子，反弹还是终点？
来源：证券市场周刊
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2021-10-25 12:06:28
随着市场竞争越来越激烈，良品铺子轻资产的优势并没有完全发挥出来，反倒是毛利率相对较低、缺乏竞争力的缺点暴露无遗。在这个关键节点，又遇到财务投资者减持，公司还能推出多少营销新概念？
刚刚结束的国庆假期，你是选择了堵在去景区的路上，还是宅在家里刷手机吃零食？无论哪种方式，都是为经济发展做贡献。
曾经在新冠疫情期间受到关注的零售概念良品铺子(603719.SH)，在消费市场好转之后，发布股东减持公告，称股东珠海高瓴天达股权投资管理中心(有限合伙)、HHLPPZ(HK)HoldingsLimited、宁波高瓴智远投资合伙企业(有限合伙)合计持有公司股票3602.38万股(占公司总股本的8.98%)，拟通过集中竞价方式、大宗交易或协议转让方式减持公司股份数量合计不超过2406万股，合计不超过公司总股本的6%。该等股份均来源于公司首次公开发行股票上市前持有的股份。
作为知名的价值投资机构，高瓴选择投资的公司往往会持有比较久的时间。良品铺子上市仅一年多，在这个时间点就选择减持，基本上可以认为是股东对公司未来的前景并不看好，从而套现离场。
良品铺子的2021年半年报显示，公司实现营业收入44.21亿元，较同期上升22.45%；净利润1.94亿元，较同期增加19.18%。
初看起来，公司这半年的业绩表现不错。
但事实上，由于疫情的影响，良品铺子2020年同期业绩下滑严重，如果将2021年半年报和2019年半年报相比，会发现公司在营收增加了9亿多元的情况下，净利润几乎原地踏步。
业绩增幅乏力的原因
和2019年上半年相比，是什么原因让良品铺子增收不增利呢？
笔者仔细阅读了公司的半年报，发现主要有两个原因。首先，销售费用中，营销支出加大，营收规模并未同比增加。
2019年上半年，公司销售费用为7.05亿元，销售收入35.05亿元；2021年上半年，销售费用增加了2.65亿元，却只带来9.16亿元的销售收入增加。公司在半年报中解释，新增的销售费用主要是因为加大精准推广的费用促进曝光引流以带动销售增长。
和竞争对手相比，良品铺子更多地依赖线下渠道，尤其是通过大型商超设立专柜、店中店的形式。但疫情对这种传统销售方式的冲击比较大，公司通过加大线上推广来进行转型。
现阶段看，销售收入虽然有所增加，公司在平台电商、社交电商、团购等新渠道有一定的突破，但投入的促销费用比较高，公司转型的效果并不明显。
其次，管理费用、服务咨询服务投入加大。在良品铺子的管理费用里，出现了比较异常的咨询服务费，较上年同期增加了1300万元。公司背后的咨询机构，悄然浮出水面。
同时，也牵引出一个投资者很少了解的行业。有一类咨询公司，核心业务是协助公司包装上市，从上市公司披露的咨询服务费来看，收入非常高。
良品铺子上市时，找了一家咨询机构做上市指导，这家咨询公司叫尚普咨询。一般来说，公司IPO需要找会计师事务所、律师事务所以及保荐机构，咨询机构并非必需。
据尚普咨询官网，在仅仅几个月的时间内，尚普咨询完成了涵盖协助良品铺子完成IPO上市前与企业及券商对接、募投项目设计建议、测算、募投项目备案、募投报告撰写、证监会反馈回复、招股书更新等工作。这意味着几乎所有的上市材料准备工作，甚至连问询函的回函，都有咨询机构的身影。
在建工程和利息资本化
公司半年报显示，在建工程从上市之初的900万元激增到了1.19亿元。主要是公司新增了两个在建的项目：良品产业园一期项目和物流二期智能仓储设备项目。
从施工进度来看，良品产业园一期项目完工程度为59.14%，物流二期智能仓储设备项目完工程度30.19%，但两个项目均未进行转资核算。
根据会计准则，在建工程不需要计提折旧，待到施工进度符合一定标准，在建工程需要转入固定资产，然后次月开始计提折旧。但这个标准通常由公司自行决定，就有可能出现转资不及时的偏差，从而影响折旧额，最终影响利润。
公司的上述两个项目均未转资的同时，却计入了75.87万元的资本化利息。
所谓资本化利息，是指在建设项目的时候，发生的借款利息，可以计入在建工程。这是房地产等重资产企业常用的核算方式，可以减轻利息支出对利润的压力，但其他行业很少进行利息资本化。
从金额上看，良品铺子的资本化利息几乎可以忽略不计，但进行了利息资本化的操作是一个信号，公司的在建工程或许会长期持续的进行利息资本化。
根据公司预算，这两个项目预计总投入2.47亿元，预计最终资本化利息上千万元，同时公司其他项目还在筹划建设中，最终通过较大额的资本化利息，从而将对公司的利润造成一定的影响。
从新闻报道来看，在2021年武汉科技成果转化对接活动上，公司董事长杨红春称，产业园一期二标段于2020年6月开工，总建筑面积约55000㎡，计划总投资4亿元。这和公司账面预算数(1.5亿元)具有较大的差距。
加盟业务的风险
良品铺子的资产负债表显示，公司的其他应付款余额达到了5.79亿元，其中一大半是加盟商的保证金，达到2.9亿元。据半年报，公司的线下直营门店和加盟门店一共有2726家，其中加盟店占绝大多数比例。
良品铺子的加盟店管理比较特殊，从财务视角看，加盟店相当于公司产品的“代保管点”，公司和加盟门店不存在购销关系。加盟门店对外销售商品，于商品交付给终端消费者并取得收款权利时，公司才确认收入。
据公司招股书，近年来，60%-70%左右的存货在加盟门店。参照该比例，半年报中公司近3亿元存货存放在加盟店。
虽然有保证金在手，但无论是库存周转的管理，还是产品质量的监管，难度都非常大。因此，和直营店相比，加盟门店的存货跌价风险比较大。
高端化转型乏力
花巨资请来的咨询机构，最大的作用是什么？
是在招股书里给投资者描述一个美好的未来，也就是多元化转型。
良品铺子招股书里强调，公司已形成覆盖肉类零食、坚果炒货、糖果糕点、果干果脯、素食山珍等多个品类、1000余种的产品组合，有效地满足了不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求。并声称，为了保证多元化、中高端化转型的需要，公司成立了专业的产品研发团队，从产品企划方案制定、包装设计、样品打样、试吃调整、产品定型及上市协同等新品企划研发上市的整个流程进行全面的设计与推进。
然而，财报数据却与此相悖。2021年上半年，公司的研发费用1898万元，仅占营收比例的0.4%，很难想象这样规模的研发投入，能给公司的中高端化转型带来多大的技术支撑。
和同行相比，良品铺子供应商主要依赖于代工厂，没有做到渗透到全产业链，导致公司整体毛利相对较低。
历年财报数据显示，良品铺子的毛利率在30%左右，而盐津铺子(002847.SZ)的毛利率能达到40%左右，前几年最高能达到50%。
A股投资者对上市公司的盈利能力、成长性都有比较高的要求，这也是公司努力向中高端转型赚取更高毛利率的主要原因。
然而，在缺乏真金白银的研发投入的情况下，咨询机构精心包装的概念并没有真正落地，公良品铺子的核心产品也没有太大变化。
因此，综合财务数据来看，良品铺子的经营模式大致相当于“轻资产运营”，不直接参与上游生产，门店也以加盟店为主。
优点是资产结构比较优异，公司上市后资产负债率不足50%，其上市募资用途，也是建设物流产业园为主；缺点是供应商的产品质量、成本难以把控，加盟店的存货管理风险比较大，服务质量也很难统一，品牌信誉存在受损风险。
随着市场竞争越来越激烈，公司轻资产的优势并没有完全发挥出来，反倒是毛利率相对较低、缺乏竞争力的缺点暴露无遗。在这个关键节点，又遇到财务投资者减持，公司就算急忙花巨资请来咨询公司做包装，又会出现哪些新概念？
刚刚结束的国庆假期，你是选择了堵在去景区的路上，还是宅在家里刷手机吃零食？无论哪种方式，都是为经济发展做贡献。
曾经在新冠疫情期间受到关注的零售概念良品铺子(603719.SH)，在消费市场好转之后，发布股东减持公告，称股东珠海高瓴天达股权投资管理中心(有限合伙)、HHLPPZ(HK)HoldingsLimited、宁波高瓴智远投资合伙企业(有限合伙)合计持有公司股票3602.38万股(占公司总股本的8.98%)，拟通过集中竞价方式、大宗交易或协议转让方式减持公司股份数量合计不超过2406万股，合计不超过公司总股本的6%。该等股份均来源于公司首次公开发行股票上市前持有的股份。
作为知名的价值投资机构，高瓴选择投资的公司往往会持有比较久的时间。良品铺子上市仅一年多，在这个时间点就选择减持，基本上可以认为是股东对公司未来的前景并不看好，从而套现离场。
良品铺子的2021年半年报显示，公司实现营业收入44.21亿元，较同期上升22.45%；净利润1.94亿元，较同期增加19.18%。
初看起来，公司这半年的业绩表现不错。
但事实上，由于疫情的影响，良品铺子2020年同期业绩下滑严重，如果将2021年半年报和2019年半年报相比，会发现公司在营收增加了9亿多元的情况下，净利润几乎原地踏步。
业绩增幅乏力的原因
和2019年上半年相比，是什么原因让良品铺子增收不增利呢？
笔者仔细阅读了公司的半年报，发现主要有两个原因。首先，销售费用中，营销支出加大，营收规模并未同比增加。
2019年上半年，公司销售费用为7.05亿元，销售收入35.05亿元；2021年上半年，销售费用增加了2.65亿元，却只带来9.16亿元的销售收入增加。公司在半年报中解释，新增的销售费用主要是因为加大精准推广的费用促进曝光引流以带动销售增长。
和竞争对手相比，良品铺子更多地依赖线下渠道，尤其是通过大型商超设立专柜、店中店的形式。但疫情对这种传统销售方式的冲击比较大，公司通过加大线上推广来进行转型。
现阶段看，销售收入虽然有所增加，公司在平台电商、社交电商、团购等新渠道有一定的突破，但投入的促销费用比较高，公司转型的效果并不明显。
其次，管理费用、服务咨询服务投入加大。在良品铺子的管理费用里，出现了比较异常的咨询服务费，较上年同期增加了1300万元。公司背后的咨询机构，悄然浮出水面。
同时，也牵引出一个投资者很少了解的行业。有一类咨询公司，核心业务是协助公司包装上市，从上市公司披露的咨询服务费来看，收入非常高。
良品铺子上市时，找了一家咨询机构做上市指导，这家咨询公司叫尚普咨询。一般来说，公司IPO需要找会计师事务所、律师事务所以及保荐机构，咨询机构并非必需。
据尚普咨询官网，在仅仅几个月的时间内，尚普咨询完成了涵盖协助良品铺子完成IPO上市前与企业及券商对接、募投项目设计建议、测算、募投项目备案、募投报告撰写、证监会反馈回复、招股书更新等工作。这意味着几乎所有的上市材料准备工作，甚至连问询函的回函，都有咨询机构的身影。
在建工程和利息资本化
公司半年报显示，在建工程从上市之初的900万元激增到了1.19亿元。主要是公司新增了两个在建的项目：良品产业园一期项目和物流二期智能仓储设备项目。
从施工进度来看，良品产业园一期项目完工程度为59.14%，物流二期智能仓储设备项目完工程度30.19%，但两个项目均未进行转资核算。
根据会计准则，在建工程不需要计提折旧，待到施工进度符合一定标准，在建工程需要转入固定资产，然后次月开始计提折旧。但这个标准通常由公司自行决定，就有可能出现转资不及时的偏差，从而影响折旧额，最终影响利润。
公司的上述两个项目均未转资的同时，却计入了75.87万元的资本化利息。
所谓资本化利息，是指在建设项目的时候，发生的借款利息，可以计入在建工程。这是房地产等重资产企业常用的核算方式，可以减轻利息支出对利润的压力，但其他行业很少进行利息资本化。
从金额上看，良品铺子的资本化利息几乎可以忽略不计，但进行了利息资本化的操作是一个信号，公司的在建工程或许会长期持续的进行利息资本化。
根据公司预算，这两个项目预计总投入2.47亿元，预计最终资本化利息上千万元，同时公司其他项目还在筹划建设中，最终通过较大额的资本化利息，从而将对公司的利润造成一定的影响。
从新闻报道来看，在2021年武汉科技成果转化对接活动上，公司董事长杨红春称，产业园一期二标段于2020年6月开工，总建筑面积约55000㎡，计划总投资4亿元。这和公司账面预算数(1.5亿元)具有较大的差距。
加盟业务的风险
良品铺子的资产负债表显示，公司的其他应付款余额达到了5.79亿元，其中一大半是加盟商的保证金，达到2.9亿元。据半年报，公司的线下直营门店和加盟门店一共有2726家，其中加盟店占绝大多数比例。
良品铺子的加盟店管理比较特殊，从财务视角看，加盟店相当于公司产品的“代保管点”，公司和加盟门店不存在购销关系。加盟门店对外销售商品，于商品交付给终端消费者并取得收款权利时，公司才确认收入。
据公司招股书，近年来，60%-70%左右的存货在加盟门店。参照该比例，半年报中公司近3亿元存货存放在加盟店。
虽然有保证金在手，但无论是库存周转的管理，还是产品质量的监管，难度都非常大。因此，和直营店相比，加盟门店的存货跌价风险比较大。
高端化转型乏力
花巨资请来的咨询机构，最大的作用是什么？
是在招股书里给投资者描述一个美好的未来，也就是多元化转型。
良品铺子招股书里强调，公司已形成覆盖肉类零食、坚果炒货、糖果糕点、果干果脯、素食山珍等多个品类、1000余种的产品组合，有效地满足了不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求。并声称，为了保证多元化、中高端化转型的需要，公司成立了专业的产品研发团队，从产品企划方案制定、包装设计、样品打样、试吃调整、产品定型及上市协同等新品企划研发上市的整个流程进行全面的设计与推进。
然而，财报数据却与此相悖。2021年上半年，公司的研发费用1898万元，仅占营收比例的0.4%，很难想象这样规模的研发投入，能给公司的中高端化转型带来多大的技术支撑。
和同行相比，良品铺子供应商主要依赖于代工厂，没有做到渗透到全产业链，导致公司整体毛利相对较低。
历年财报数据显示，良品铺子的毛利率在30%左右，而盐津铺子(002847.SZ)的毛利率能达到40%左右，前几年最高能达到50%。
A股投资者对上市公司的盈利能力、成长性都有比较高的要求，这也是公司努力向中高端转型赚取更高毛利率的主要原因。
然而，在缺乏真金白银的研发投入的情况下，咨询机构精心包装的概念并没有真正落地，公良品铺子的核心产品也没有太大变化。
因此，综合财务数据来看，良品铺子的经营模式大致相当于“轻资产运营”，不直接参与上游生产，门店也以加盟店为主。
优点是资产结构比较优异，公司上市后资产负债率不足50%，其上市募资用途，也是建设物流产业园为主；缺点是供应商的产品质量、成本难以把控，加盟店的存货管理风险比较大，服务质量也很难统一，品牌信誉存在受损风险。
随着市场竞争越来越激烈，公司轻资产的优势并没有完全发挥出来，反倒是毛利率相对较低、缺乏竞争力的缺点暴露无遗。在这个关键节点，又遇到财务投资者减持，公司就算急忙花巨资请来咨询公司做包装，又会出现哪些新概念？
